[Insights] mortgage REIT의 주가 급락으로 살펴본 단기금융시장의 유동성에 대하여

개인적으로는 BioHealthcare 이외에, 미국 mortgage REIT시장에 관심을 가지고 있다. 

신약개발하는 곳들이 그렇듯 숫자를 잘 안보는 사업이기도 하고 business model이 너무나도 단순명료하기 때문에, 이와는 전혀 다른 것들에 대한 follow up을 해야 한다는 생각 때문. 특히 요즘같은 준 금융위기때는 더더욱...

사실 mREIT, 좀 더 넓게는 일반 리츠/BDC 영역은 최근 해외주식에 직접 투자하는 개인투자자들이 선호하는 영역으로 급격하게 부상하고 있었다. 배당주에 대한 수요층은 꾸준히 있어왔지만, 일반 배당성장주(맨날 언급되는 MMM, JNJ, V 이런애들 말고...) 외에 리츠에 대한 관심이 크게 늘었기 때문. 이건 뭐 국내 기관들도 마찬가지이긴 하지만.

암튼 2019년을 기점으로 미국 리츠를 다루는 투자 관련 서적들이 제도권과 블로그권(?) 저자분들을 통해 연이어 출판되었고, 이러한 책들 덕분에 많은 투자자들의 Income형 포트폴리에 대한 이해도가 크게 높아질 수 있었다.

           

위 책들의 결론은 주로 아래 한문장으로 요약될 수 있다.

"국내외 리츠/배당주에 적립식으로 투자한다면 연 7~8%의 안정적인 배당수익률과 추가적인 주가 upside도 가져갈 수 있다. 주가가 빠질 경우 배당 먹으면서 버티면 되고, 시가배당률이 올라가니 더욱 좋다"라는 논리.

100% 공감하는 부분이고, 실제로 이를 기반으로 Income형 포트폴리오를 구성하면 상당히 매력적인 수익률을 올릴 수 있다. 물론 2018~2019년에 리츠 주가들의 performance가 매우 좋았던 것도 한몫 했고. 

아래 그래프는 미국 리츠에 관심있는 사람이라면 다들 들어봤을만한 각 종목들의 total return (dividend reinvested) 비교 그래프다. 

이중 mortgage REIT는 말 그대로 모기지(주택담보대출)에 대한 각종 금융상품에 대해 exposure를 가져가는 리츠다. 직접 부동산을 가지고 모기지 대출을 해주거나, 이런 모기지대출 상품/채권을 가지고 플레이하거나 하는 등. 리츠 중에서도 시가배당률 mid~high single, 어떤 애들은 low-double까지도 나와서 고배당주를 찾는 사람들은 한번씩 다들 쳐다보는 종목들.

mREIT를 주로 편입하는 ETF는 크게 REM과 MORT가 있는데, 둘다 NAV가 $1B 이하로 크지는 않지만 대략의 편입종목을 보면 대장주들을 파악할 수 있다. (심지어 편입 리스트와 비중도 크게 다르지 않다.)

문제는 역시나 올해 3월 급락장에서 터졌다. 

이들 ETF와 주요 종목들의 주가 흐름을 보면 참 당황스럽다.

시총이 조단위이던 대장주들도 -50% 전후까지 빠졌다가 좀 살아나고 있고, 일부 마진콜 간당간당한 곳들은 아직도 헤매고 있다. 안정적인 고배당 받으려고 투자하는 종목들임을 생각해보면, 이런 종목들에서 2주일만에 -75% 손실이 난다는 건.....

 

모기지 관련 채권을 다루는 mREIT들의 Biz Model은 기본적으로 레포/텀론 시장에서 자신들이 보유중인 자산을 담보로 단기자금을 싸게 빌리고, 그 돈으로 장기 Fixed Income류의 자산(MBS 등)에 투자해서 그 spread를 먹는 구조인데, 수익극대화를 위해 이런 짓을 여러번 돌리며 레버리지를 풀로 활용하는 경우가 많다. (물론 담보물들이 대부분 초우량채권이기 때문에 liquidity는 매우 좋다)

그러던 와중에 (코로나같은) 외부 충격으로 인해 달러 선호현상이 발생하면서 국채까지 내다팔아버림 - 갑작스레 단기자금 조달 비용이 (매우매우) 급격하게 증가 - mREIT들의 담보물(채권) 가치 하락 - 레버리지를 제공해주던 은행들이 (특히 non-agency MBS) 담보물을 더 요구하면서 마진콜을 부르고 헤어컷이 높아지기 시작 - 결국 유동성 위기가 온 mREIT들의 배당컷이 현실화된 것. (Barrons의 요약 기사)

아무튼 이러한 mREIT 섹터는 배당 먹으려고 들어와있는 투자자들이 전부 다인데, 배당에 대한 신뢰가 깨지니 들고 있을 이유가 없게 된 것이다. 이 글을 보면 요즘같은 이 난리통 속에 mREIT들의 대응자료들을 볼 수 있다. 마진콜 못맞췄다, 겨우 맞췄다, 배당 못준다, 우리는 유동성 문제없다 등등....

최근들어 Fed에서 agency MBS 무제한 매입, 유동성 공급 등 각종 개입이 시작되면서 상황이 좀 진정되어 가는 것으로 보이는데, 한동안 극강의 변동성을 보이며 장기적으로 어떤 모습으로 흘러갈지는 지켜봐야 하지 않을까.

관련해서는 Seeking Alpha의 REIT 관련 핫플레이스(?)인 The REIT Forum의 운영자인 Colorado Wealth Management Fund의 글들을 참고하면 좋다. 

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어찌되었건 이런 mREIT의 주가 급락세로 인해 반강제로(?) 단기금융시장의 유동성에 대해 생각해볼 수 있는 계기가 된 듯 하다. 

이와 관련해서 읽을만한 자료 몇개 Summary...

많이들 잘 모르지만 (나만몰랐나) 보물같은+신뢰도 극강의 자료들이 많은, BOK 금융시장국에서 발간하는 <단기금융시장리뷰(annual)>를 보면 개략적인 큰 틀이 잡힌다. 

19년 기준 국내 단기금융시장은 355조원이며, CP(기업어음) - RP(환매조건부채권, 레포) - 단기사채 순으로 크다. 

환매조건부매매-RP, 양도성예금증서-CD, 기업어음-CP

위 보고서 중 증권사+자산운용사를 중심으로 운영되고 있는 RP시장의 확대 요인으로 레포펀드에 대한 얘기가 잠깐 나온다. 35조를 찍은 한국형 헤지펀드 전략의 25% 가량이 이 RP를 기반으로 운용되는 Repo 펀드다. 

이쪽 관련해서는 월간 <이달의 헤지펀드(NH 최창규)> 자료가 consensus다. 레포펀드의 상세 운용전략에 대해서는 더벨의 기사, 기사, 블로그 등을 참조하면 좋을 듯.  특히 레포시장에서의 레버리지 관련해서는 진율 님의  레포시장에 대한 설명과 마진콜에 대한 설명을 읽으면 좋다. 블로그의 관련 글들이 <그들만의 시장>이라는 책으로 나와있는데, 글로벌 채권시장 입문용으로 이만한 책이 없지 않을까 싶다.

   

이베스트에서 올해 초에 나온 <개방형 펀드가 초래하는 유동성 위기(2020.01, 이태훈)>도 읽어보면 좋다. 

어떠한 이유(ex. 코로나...)로 인해 펀드에 유동성 확보 수요와 레버리지를 제공해주던 거래상대방의 마진 확대 요구가 발생하게 되면, 관련된 수많은 펀드들이 단기자금(ex. repo) 조달을 시도하면서 단기금리가 폭등하고, 유동성 문제가 발생할 수 있다는 것.

실제로 지난 2019년 9월에도 레포금리가 급등했다가 하루만에 진정되는 사태가 있었다. 

기사에서는 법인세 납부를 위한 기업들의 단기적 자금수요 급증, 미국채 발행량 급증, Fed의 BS 축소 등이 맞물린 것으로 보고 있는데, 그 당시에는 별다른 이슈 없이 넘어갔던걸로 기억... 

아무튼 최근의 사태를 보아하니 앞으로도 단기자금시장의 불안에 대해 같이 모니터링을 해야 겠다는 생각이 든다.